TAVHL 2018/12 Bilanço Analizi, Hedef Fiyat, Strateji

4Ç18 ÇEYREK DÖNEM ANALİZİ

Şirket (TAVHL) 2018 yılının 4Ç döneminde 323.4 milyon TL net kar açıkladı. Piyasa beklentisi 4Ç dönemi için 173 milyon net kar bekliyordu. Bu açıdan bakıldığında şirket net karını piyasa beklentisinin çok üzerinde artırmış oldu. Şirketin 4Ç17’de 1.2 milyar TL olan cirosu 4Ç18 döneminde %42 artışla 1.7 milyar TL oldu. Şirket FAVÖK’ü ise 4Ç17’ye kıyasla %24 artışla 590 milyon TL oldu.

Şirketin kar marjlarında 2018 yılının 3Ç ile 4Ç arasında kar marjlarında oluşan azalma dikkat çekici. Buna karşın 4Ç18 ile 4Ç17 arasındaki kar marjları karşılaştırıldığında 2018 yılının son çeyreğinde ciddi artışlar var.

3Ç18 döneminde 57.5 olan brüt kar son çeyrekte 48.1 seviyesinde açıklandı. Buna karşın geçen yılın son çeyreği kıyaslandığında 12 puanlık bir artış var. Esas brüt kar marjı 3Ç18’de açıklanan 44.8 seviyesinden 26.5 seviyesine geriledi. Aynı şekilde FAVÖK marjı ve net kar marjı çeyreklik dönem arasında aşağı yönde geldi.

YILLIK BAKIŞ

TAVHL 2018 yılında bir önceki seneye kıyasla cirosunu %42 artırarak 4.6 milyar TL olan net karını 6.6 milyar TL seviyesine çıkardı. Brüt karı 2018 yılında 2017 yılına kıyasla %66 artarak 2 milyar TL’den 3.4 milyar TL’ye ulaştı. Bununla birlikte aynı dönemler için şirket net karı %99 artışla 1.5 milyar TL oldu. Şirket FAVÖK’ü %43 artarak 2.1 milyar TL’den %3.9 milyar TL’ye yükseldi.

Aşağıda daha detaylı olarak yazacağım ancak 2018 yılı finansallarının piyasa koşulları göz önüne alarak beklentilerden iyi gelmesinin ana nedenlerinden biri Mayıs ayında şirket portföyüne dahil olan Antalya Havalimanı oldu. Şirket 2018 yılında faaliyetlerinde aldığı güçlü sonuçları aynı şekilde finansal sonuçlarına yansıtmış.

Şirketin fonksiyonel para birimi Euro olduğundan bilançosunu Euro olarak tutmakta. Euro bazında rakamlara baktığımızda, şirket 2018 yılında bir önceki yıla kıyasla %4 artırarak 1.181,2 m € seviyesine çıkarmış. Şirket 2017 yılında yazdığı 174.5 m € net karı %2018 yılında %46 artırarak 255.2 m €’ya taşıdı. Şirketin güçlü operasyonel performansı net kâra olumlu yansımış. Aynı dönemlerde şirketin FAVÖK’ü %13 artarak 572.8 m € seviyesine geldi. Bunda TAV İstanbul’un kira giderinin amortisman metodu nedeniyle 2018 yılının ikinci yarısından itibaren azalması nedeniyle artış yaşanması etkili olmuş.

GELIRLER ARTTI

Şirketin 2017 ile 2018 yılı arasında toplam faaliyet gelirleri Euro bazında %4 seviyesinde arttı. Bunda en dikkat çeken husus Tunus, Bodrum, Gürcistan ve Makedonya’daki güçlü dış hat yolcu büyümesi nedeniyle %11 seviyesinde artan havacılık gelirleri oldu. Gelirlerin daha yukarı gitmesini törpüleyen husus ise Avro’nun Dolar’a karşı güçlü seyri nedeniyle Dolar bazlı havacılık gelirlerinin olumsuz etkilenmesi oldu.

Bununla birlikte yer hizmetleri %6 ve yiyecek içecek ve perakende gelirleri TAVHL’nın Türkiye operasyonlarındaki iyi performansa rağmen, satışların ağırlıklı Türk Lirası olması nedeniyle TL’de yaşanan değer kaybından olumsuz etkilenmesi ile birlikte %5 arttı.

Türk Lirasının değer kaybının Türk yolcuların alım gücünü etkilemesi ve Avrupalı yolcuların harcamasındaki zayıflık nedeniyle gümrüksüz mağaza komisyon gelirleri %3 azaldı.

DIKKAT ÇEKEN HUSUSLAR

TAVHLTürkiye pazarında geçen sene %50 pazar payına sahipken 2018 yılın pazar payının %62’sine sahip olmuş. Böylelikle şirket Türkiye pazar payının önemli bir kısmını kazanmış oldu.

Mayıs ayında şirket portföyüne dahil olan Antalya havalimanının şirket finansalları içerisinde önemli bir payı var. Mayıs ayında şirkete dahil olmasına karşın yolcu sayısı %31 artış göstererek yaklaşık 152 milyon seviyesine yükseldi. Antalya Havalimanı hariç yolcu büyümesi %8 seviyesindedir. Burada küçük bir hatırlatma yapmakta fayda var. Şirket geçen yılın mayıs ayında Fraport IC İçtaş Havalimanı İşletme A.Ş.’deki %49 oranındaki hisselerin ve Fraport IC İçtaş Antalya Havalimanı Terminal Yatırım ve İşletmeciliği A.Ş.’deki %48.99 oranındaki hisselerin devrini gerçekleştirdi. Böylelikle Şirket, Antalya Havalimanı’nı işleten şirkette eşit kontrol (co-control) ve %50 oranında temettü hakkına sahip oldu.

Antalya Havalimanı’nın hisse satın alınmasına bağlı olarak ilişkili taraflardan alınan 300 mn € borç şirketin net borç kalemini aşağı çekti. Buna karşın Antalya Havalimanı’nın satın alma fiyatının dağıtılmasının amortismanı  sonrası FAVÖK’e katkısı 21 mn € oldu.

GELECEĞE YÖNELIK HEDEFLERIN TUTTURULMASI

Şirket 2018 yılı Şubat ayında geleceğe yönelik beklentilerini Kamuyu Aydınlatma Platformunda yayımladı. Ancak Mayıs ayında şirket portföyüne Antalya Havalimanı’nın eklenmesi ile birlikte şirket Temmuz ayında hedeflerini yukarı yönde revize etme ihtiyacı duydu.

Şirket tarafından 2018 yılı için yapılan son tahminlerde %8 – %10 arasında beklenilen İstanbul Atatürk dış hatlar yolcu trafiği 2018 yıl sonunda %8 olarak ve %11 – %13 arasında tahmin edilen İstanbul Atatürk şehir çıkışlı dış hatlar yolcu trafiği 2018 yılında %13 olarak gerçekleşti. Toplam TAV Havalimanları Yolcu trafiği şirket beklentisinin biraz üzerinde %31 olarak tamamlandı.

Şirketin %4 – %6 olan ciro beklentisi 2018 yılında %4 olarak gerçekleşirken FAVÖK %14 – %16 olan beklentinin biraz altında %13’te kaldı. Bunda Antalya Havalimanı’nın muhasebe yöntemi değişikliğinin önemli bir etkisi var. Başka bir değişle,  FAVÖK artışı Antalya Havalimanı için ayrılan Satın Alma Fiyatının Dağıtılmasının Amortismanı beklentilerden daha yüksek gerçekleşmesi nedeniyle beklentilerden 1 puan daha az gerçekleşti.

Son olarak şirket önemli ölçüde çift haneli net kar artışı beklediğini deklare ederken 2018 yılında %46 seviyesinde net kar elde etti. Bütün bunların sonucu olarak, toplam yatırım harcamalarının 2018 yılında 120 mn € gelmesi tahmin edilirken 92 mn € olarak gerçekleşti. Bunda FAVÖK’ün tahmin edilenden 1 puan az gelmesi ve yatırım harcamalarının bazı yatırımlarda (Özel Yolcu Salonu yatırımı vb) 2019 yılına ertelenmesi nedeniyle beklentilerden daha az oranda gerçekleşmesinin etkisi oldu.

Şirketin 2019 yılına yönelik yolcu ve kur varsayımlarına göre; İstanbul Atatürk Havalimanı’nın 2019 yılına ilişkin yolcu ve FAVÖK katkısı hariç olmak üzere beklentileri verilmiş. Buna göre; Toplam TAV Havalimanları Yolcu trafiğinin 90 ile 94 milyon yolcu arasında olması bekleniyor. 2019 yılı için tazminat görüşmelerinden çıkacak mali sonuçlar hariç bakıldığında FAVÖK’te yüzde 38 – 42 arasında düşüş bekliyor. Toplam yatırım harcamalarının ise 70 m € ile 80 m € arasında olmasını öngörmekte.

Bütün bunlara ek olarak TAV Havalimanları Holding’in temettü politikasına göre UFRS konsolide net kârın 50%’si temettü olarak dağıtılmaktadır.  Şirket 2016 yılında %4.6 ve 2017 yılında %4.5 temettü verimi sağlamış. Şirket 2018 yılı net kârından 758 milyon TL temettü dağıtılmasını Genel Kurulumunun onayına sunacağını belirtti.

PROJEKSIYON VE HEDEF FIYAT

Şirket için 2019 yılında satış gelirlerinin %19 oranında düşerek 5.397 milyon TL olacağını düşünüyoruz. 2019 yılı için FAVÖK’ün %40 düşüşle 1.754 milyon TL seviyesinde olabileceğini ve FAVÖK marjının %32.5 seviyelerinde oluşmasını bekliyoruz. Şirket 2019 yılı için tahminlerinde FAVÖK’ün %38 – %42 arasında gerileyeceğini belirtmişti. Hesaplamamıza şirketin tahminlerini dahil ederek projekte ettik. Diğer yandan 2018 yılında gerçekleşen %44 gibi yüksek FAVÖK marjında Euro/TL’de yaşanan yükselişin önemli bir etkisinin olduğunu düşünüyoruz. Bu sene kurda çok önemli hareketler ön görmüyoruz. Bu nedenle FAVÖK marjını %32.5 almayı makul gördük. Gelecek bilançolara göre ön görülerimizi revize edeceğiz.

Bu doğrultuda TAVHL için İNA, PD/DD, FD/FAVÖK, FD/Satış gibi piyasa çarpanlarına göre belirlediğimiz 12 aylık dönemi kapsayan hedef fiyatımızı 31 TL olarak korumayı sürdürüyoruz. Borsa fiyatı olan 26.88 TL fiyata göre hissenin %15.3 yükseliş potansiyeli bulunuyor.

STRATEJİ

%15.3 yükseliş potansiyelini cazip bir getiri olarak görmüyoruz. Hissenin teknik görünümünün zayıf olduğunu dikkate alırsak daha düşük seviyelere gerilemesi halinde alım için değerlendirilebileceğini düşünebiliriz.

Buradaki görüşler kişisel görüşlerimdir. Kesinlikle yatırım tavsiyesi değildir ve yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Burada yer alan görüşler genel yatırım yorum ve tavsiyesi kapsamındadır. Buradaki görüşler kişisel risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Burada yazılanlara göre hareket ederseniz risk size aittir. Lütfen sitedeki uyarı yazısını okuyun.