ARCLK 2018/06 Bilanço Analizi, Değerleme, Strateji

Arçelik (ARCLK) 2Ç18 döneminde beklentilerin altında 143.8 milyon TL net kar açıkladı. Beklentiler 194 milyon TL net kar açıklayacağı yönündeydi. Şirket’in 2Ç18 karı geçen yıl aynı döneme göre %44 düşüş gösterdi. Bu sonuçla birlikte Şirket 2018 yılı ilk yarısını %35 düşüşle 320.7 milyon TL net kar ile tamamladı.

Çeyrek Dönem Analizi

Satış gelirleri 2Ç18 döneminde geçen yıl aynı döneme göre %29 büyüme kaydederek 6 milyar 511 milyon TL seviyesinde oluştu. Faaliyet karı %71 artarak 606 milyon 900 bin TL olurken, FAVÖK rakamındaki artış %12 ile 547 milyon 525 bin TL seviyesinde gerçekleşti.

Faaliyet karındaki %71’lik artışta ticari faaliyetlerden oluşan kur farkı gelirlerinin etkisi bulunuyor. Kur farkından arındırarak baktığımız FAVÖK rakamı ise %12 büyümeye işaret etmekte. Mevcut konjonktür için %12 FAVÖK büyümesi olumlu karşılanabilir.

Satışlardaki %29 büyümede klima satışlarındaki %46’lık büyüme etkili olurken, bir diğer faktör fiyat artışları oldu. Kur etkisi ve Mayıs ayında öne çekilen talep cironun beslenmesinde etkili oldu. Yurtiçi tarafta satış gelirleri %14 büyüdü.

Yurtdışı tarafta ise aynı dönemde %40’a yakın ciro büyümesi elde edildi.
2Ç18 döneminde kar marjlarının hem geçen yıl aynı döneme göre hem de 1Ç18’e göre hafif gerileme kaydettiğini görüyoruz. Bunda TL ve Pakistan Ruppe’si (PKR) para birimlerindeki değer kayıplarının 2Ç dönemde daha hızlanması ve özellikle EURUSD paritesinin 1Ç18 dönemine göre daha düşük seviyelerde bulunmasının etkisi oldu. Hammadde fiyatları sanılanın aksine 2Ç18 döneminde yatay seyretti. Ayrıca kar marjı düşük ürün olan Klima satışlarının ciro içerisindeki payının artmasında kar marjları üzerinde toplamda baskı yaratmış görünüyor. Şirket iç pazardaki fiyat artışlarına ek olarak Romanya, Polonya, Pakistan ve G.Afrika ‘da da fiyatlarını arttırdı.

6 Aylık Dönem

Yılın ilk yarısında satışlar geçen yıl aynı döneme göre %22 büyüme ile 11 milyar 794 milyon TL olurken, FAVÖK %12 büyüme ile 1 milyar 64 milyon TL seviyesinde oluştu. Şirket yılın ilk yarısını 320.7 milyon TL net kar ile kapadı. Net kar aynı dönemde %35 düşüş kaydetti.

Net kardaki düşüşte kar marjlarındaki 1 puandan daha az olan gerileme ve buna ek olarak kur farkı ve faiz giderlerinin artması etkili oldu. Bir diğer etkende 2017 yılı ilk yarısında net vergi geliri varken, 2018 yılında ARCLK net vergi gideri yazmış olması gösterilebilir.

Kur farkı gideri derken sadece TL’nin dolar ve euro karşısındaki değer kaybı anlaşılmamalı. Şirket’in euro, ABD doları, Pakistan Ruppesi, G.Afrika Randı ve İsveç Kronu cinsinden hem kısa hem uzun vadeli finansal borçları bulunuyor. TL, geçen dönem içerisinde bütün bu para birimleri karşısında değer kaybetti. Dolayısıyla tüm bu para birimlerinden kur farkı gideri yazdı. Ayrıca faizlerdeki yükselme nedeni ile TL cinsinden borçlarda da faiz giderleri yükseldi. Avrupa pazarındaki karlılığı ise EURUSD paritesindeki düşüş etkiledi. Ancak tüm bunlara baktığımızda karlılıktaki düşüş 1 puan bile değil. Bunu olumlu karşılıyorum.

Yılın ilk yarısında geçen yıl aynı döneme göre Brüt Kar Marjı %31.3’den %30.7 seviyesine gerilerken, FAVÖK Marjı %9.8’den %9 seviyesine geriledi. Net kar marjı ise %5’den %2.7’y düştü. Net kar marjındaki düşüş etkilerinde kur farkı, vergi, faiz giderleri gibi değişken etkiler bulunuyor. ARCLK uzun vadeli dönemde FAVÖK Marjını %10-11 seviyesinde sürdürmüş bir şirket. Global ekonomide ve içeride dengelenme olması durumunda Şirket’in aynı karlılığa yükselmesini bekliyoruz. Ayrıca yılın geri kalanında ürün miksinin değişmesi ile kar marjlarının yukarı çıkması beklenebilir.

Pazar Hakkında Bilgi

Türkiye beyaz eşya pazarı yılın ilk çeyreğinde %19 küçülürken, ikinci çeyrekte bu daralma hızı %7’ye düştü. 2017 yılında ÖTV indirimi nedeni ile oluşan yüksek baz bu daralmada etkili olurken, Mayıs ayında öne çekilen talep daralma hızını yavaşlatmış görünüyor. Perakende satışlar 2Ç18’de yatay seyretti. TV pazarında talep yatay kalırken büyük ekran satışları arttı. Klima grubu önemli bir ciro kaynağı oldu. Klima grubundaki satışlar ARCLK için %46 büyüdü. Dondurucu satışları %51 büyüdü. Beyaz eşya cirosu %11, Tüketici Elektroniği %10 ve Küçük v Aletleri cirosu %1 artarak düşük performans sergiledi.

Uluslar arası pazarda ise Batı Avrupa zayıf seyretti. Doğu Avrupa yavaşladı ancak gücünü korudu. Örnek olarak, İngiltere ve Almanya hala negatif devam ederken, Fransa daraldı, İspanya bir miktar yavaşladı. Polonya yatay seyrederken, Romanya daraldı. Rusya’da ise büyüme hızlandı. Ankastre segment büyümeye devam etti. G.Afrika pazarı ise güçlü görünümünü 2Ç18’de de sürdürdü.

Rusya pazarında yılın ilk yarısında %10 büyüme oluşurken, en yüksek büyüme %20 artış ile Ukrayna’da gerçekleşti. G.Afrika pazarı %5’in üzerinde olurken, Polonya ve İspanya%2.5-3 seviyelerinde büyüdü. Olumlu.

En çok daralan %6’ya yakın İngiltere oldu. Almanya ve İtalya %4’e yakın küçüldü.

Bütün bunlara karşın ARCLK Pazar paylarını arttırmayı başardı. Beko markası İngiltere ve Polonya’da liderliğini sürdürürken, başta Rusya olmak üzere diğer ülkelerde ikinci ve önemli oyuncu konumunu korudu.

Net Borçlulukta Artış

Şirket Haziran sonu itibari ile 6 milyar 485 milyon TL net borcu bulunuyor. Net borcunda artış var. Bu rakam 2017 yılı sonunda 4 milyar 794 milyon TL seviyesindeydi. Ancak cari oran 1.5, likidite oranı ise 1.02 seviyesinde bulunuyor. Net Borcun/ FAVÖK rasyosu ise 3.1 seviyesinde. Bu rasyoda doğal olarak hafif artış var ancak halen konfor alanında bulunuyor. Şirket’in borç çevirme sorunu yok. Borçluluğunda sadece bir miktar bozulma var. Global ekonominin ve Türkiye ekonomisindeki gelişmeleri dikkate aldığımızda ARCLK gibi global bir şirket için bunu normal karşılıyoruz. Ancak halen faaliyetlere göre düşük seviyelerde bir borçluluk.

Şirket’in ihracatının konsolide satışlar içerisindeki oranı %63.8 seviyesinde. Şirket net yabancı para pozisyon açığı 366 milyon TL düzeyine karşılık geliyor. ARCLK’in 18 para birimi karşısında pozisyonları bulunuyor. Oldukça ciddi bir pozisyon yönetimi var.

Değerleme ve Hedef Fiyat

Şirket 2018 yılında TL bazında %25 ciro büyümesi bekliyor. FAVÖK Marjının %9.5 seviyesinde oluşmasını ve FAVÖK rakamının ise 2.3 – 2.6 milyar TL düzeyine ulaşmasını beklentiler içerisinde yer vermiş. Ayrıca uzun vadeli FAVÖK Marjı hedefi ise %11 seviyesinde bulunuyor.

ARCLK için 2018 yılında satış gelirlerinin 26 milyar TL seviyesinde oluşmasını bekliyorum. Uluslar arası pazarlardaki büyümenin hızlanması şirketi olumlu etkileyecektir. Diğer yandan stabil devam eden EURUSD paritesinin pozitif etkileri olması muhtemel. İç pazarda ise daralma devam edebilir. Ancak TL’de stabil seyrin oluşması şirket için olumlu olacaktır. Diğer yandan ürün miskinin yılın ikinci yarısında değişmesi karlılığın yükselmesine fayda sağlayacaktır.
Tüketici güven endeksinin Haziran ve Temmuz aylarında sırasıyla 70 ve 73 seviyelerine yükselmesi ve sanayi üretimi verilerinde mart-nisan-mayıs aylarında dayanıklı tüketim grubunun üç ay üstüste artış göstermesi bu konudaki beklentileri güçlendirmektedir.

Hisse son olarak borsa da 7.37x fd/favök çarpanı seviyesinde işlem görmektedir. Başka deyişle piyasa şu anda bu fiyatı vermeye razı görünüyor. Şirket en son bu çarpanı 2011 yılında görmüştür. ARCLK için son birkaç yıllık fd/favök ortalaması 10x seviyesindedir. Tarihi çarpan seviyelerinin oldukça altında iskontolu işlem görmektedir.

Bu verilere göre ARCLK için Ekim 2017 tarihindeki analizimde belirlediğin 25.35TL hedef fiyatımı 21.22TL seviyesinde aşağı yönlü revize ediyorum. Buna göre hisse nin son borsa kapanışı olan 12.59TL fiyata göre %68 yükselme potansiyeli bulunuyor.

Mevcut finansal sonuçların, pazardaki daralmanın hisse fiyatına büyük oranda fiyatlandığını ve dahil edildiğini düşünüyorum.

Finansallarda daha iyiye doğru gelişmeler görülmesi durumunda hedef fiyat nasıl aşağı yönlü revize ediliyorsa tekrar yukarı yönlü revize edilir.

ARCLK Yatırım Stratejisi

Bu konuda çok soru geldiği için düşüncelerimi paylaşmak istedim. ARCLK genel değerlendirmelere göre oldukça ucuzlamış ve uzun vadede fırsat veren bir konumda bulunuyor. Bir uzun vadeli yatırım stratejisinde bana göre iki tercih var. Bunlardan yatırımcı, ben uzun vadeli alıyorum en az bir iki yıl tutacağım diyerek mevcut seviyeden alır ancak fiyatın daha gerileme riskini de üstlenir. Çünkü hissenin ne zaman toparlanacağını bilmiyoruz. Gerilemesini çok dert etmemesi gerekir. Beklentileri iyi ise buna gerek yoktur.

Bir diğer strateji ise bazı teknik seviyelerin aşılmasını ve hisse de güçlenmenin görülmesini bekleyip ondan sonra harekete geçmektir. Bu strateji hissede aldıktan sonra düşüşün devam etme riskini üstlenmek istemeyen yatırımcılar için idealdir. Örneğin ilk etapta 13.55 seviyesindeki 22-günlük hareketli ortalamanın üzerine yerleşmesi beklenebilir. Daha temkinli yatırımcılar ise 14.94 seviyesindeki 50-günlük hareketli ortalamasının üzerine yükselmesini veya yerleşmesini bekleyebilir. Bu ortalamaların gün geçtikçe gerilediğini hatırlatmakta fayda var. Adı üstünde hareketli ortalama.

Birinci stratejide yatırımcı belki de en düşükten almış olacak ya da aldıktan sonra daha gerileme riskini de almış olacak. İkincide ise bir miktar yükselişi kaçırmaya göz yumacak ancak en azından düşüşün sona erdiğine daha emin olmuş olarak almış olacak. Bir tanesinde tercih yapmak lazım.

Kısa vadede ise görünüm çok güçlü değil. 11.80 seviyesinde hisse kili bir dip yapmış görünüyor. Umarım dip burasıdır. Kısa vadede 12.87 geçilirse 13.55 seviyesine doğru tepki yükseli devam edebilir. 11.80 desteği ise kritik bir destek.

Buradaki görüşler kişisel görüşlerimdir. Kesinlikle yatırım tavsiyesi değildir ve yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Burada yer alan görüşler genel yatırım yorum ve tavsiyesi kapsamındadır. Buradaki görüşler kişisel risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Burada yazılanlara göre hareket ederseniz risk size aittir. Lütfen sitedeki uyarı yazısını okuyun.