CIMSA 2021/03 Analizi

Güçlü operasyonel sonuç, iştiraklerden gelir ve arsa satışı net karı destekledi

Çimsa (CIMSA) 1Ç21’de beklentilerin çok üzerinde 160.8 milyon TL net kar açıkladı. Beklentiler 51.4 milyon TL seviyesindeydi. Şirket geçen yıl ilk çeyrekte 8 milyon TL zarar açıklamıştı. Net kardaki artışta, hem yurtiçi hem yurtdışı güçlü satış performansı, Faaliyet giderlerinde gerileme operasyonel olarak etkili olarak, arsa satışlarından gelen 23.9 milyon TL gelir ile Exsa ve Sabancı holding ile kurduğu CSC’den 44 milyon TL düzeyindeki kar rakamları etkili oldu. Net kar marjı %25 ile çok yüksek seviyede gerçekleşti.

Güçlü Yurtiçi ve Yurtdışı Satış ve Karlılıkta İyileşme

Satış Gelirleri aynı dönemde %95 büyüdü ve 939 milyon TL düzeyinde oldu (beklenti: 537 mn TL). Yurtiçi satışlar %69, yurtdışı satışlar ise %90 artış gösterdi. Hem iç piyasa hem dış piyasada talep ve satışlar güçlü gerçekleşti. Yurtdışı satışların TL olarak toplamdaki payı %64 oldu. Brüt kar marjı yıllık 2.7 puan artışla %21.6 oldu. Hem satıştaki güçlü seyir hem brüt kar marjındaki yükseliş net kara katkı sağladı.

FAVÖK Marjı yükseliyor

FAVÖK beklentilerin çok üzerinde %167 artışla 144.5 milyon TL oldu. Beklentiler 108 milyon TL seviyesindeydi. FAVÖK’teki artışta güçlü satış performansı, brüt kar marjındaki yükseliş ve faaliyet giderlerindeki azalma etkili oldu. FAVÖK Marjı 6 puan artışla %22.61 seviyesinde gerçekleşti. Önceki çeyreğe göre ise 7 puana yakın düşüş bulunuyor. Aynı dönem ile kıyaslama çimento sektöründe daha sağlıklı olacaktır. FAVÖK Marjı 2019 yılında gerilediği %17 seviyesinden itibaren yükseliş eğiliminde bulunuyor.

Yukarıda Çimsa’nın tarihsel FAVÖK Marjı grafiği görünüyor. CIMSA için sürdürülebilir ve normal FAVÖK Marjı seviyesinin %25-27 arası olduğu söylenebilir. İlerleyen çeyreklerde FAVÖK Marjı bu bölgeye doğru yükselişini koruyabilir.

Borçlar Azaldı, İştirak alındı, Nakit Çıkışı oldu

İlk çeyrekte CIMSA’da 549 milyon TL nakit çıkışı görüyoruz. İşletme faaliyetlerinden 173 milyon TL nakit çıkışı oluşurken, bunda işletme sermayesi değişimi etkili olmuş. Alacak ve stoklar artarken, kısa vadeli borçlarda ise 139 milyon TL azalma görülüyor. Yatırımlardan nakit çıkışı ise 301 milyon TL seviyesinde olmuş. Bunda iştirak pay alımının etkisi büyük. Başka deyişle CIMSA’nın nakit değerleri 903 milyon TL’den 354 milyon TL’ye düşmüş ancak bunun karşılığında borçlar ödenmiş ve yatırımlar gerçekleşmiş.

Hisse Devri Sonrası nakit dengesinin güçlenmesi ve temettü kapasitesinin artması bekleniyor

Mart itibari ile net borç 1 milyar 114 milyon TL seviyesinde bulunuyor. Net Borç/FAVÖK oranı ise 2.1x seviyesinde. Önceki çeyrekte 1.5x seviyesindeydi. Ancak halen düşük bir oran. Bu oran 2020 yılının ortasında 6x seviyesine kadar yükselmişti. Kısa vadeli borç çevirme oranları ise bir miktar düşük. Cari oran 0.87x ve likidite oranı 0.45x seviyesinde. İşletme sermayesi ihtiyacı kısa vadede devam edecek görünüyor. Bu noktada %60 Sabancı Holding, %40 Çimsa olarak ortak kurulan Cement Sabancı Company (CSC) firmasına hisse devirlerinin olması ve oluşacak nakit girişleri önemli olacak. Ancak bunun için Bunol fabrikasının satın alınma sürecinin tamamlanması bekleniyor. Süreç şu anda Çimsa’nın dışında İspanya’daki Cemex firmasının şartları yerine getirmesine bağlı bulunuyor. Bu nedenle sürecin sonlanması konusunda CIMSA net bir tarih öngöremediğini bildiriyor. Bunol fabrikasının satın alma süreci sonlanması ile birlikte CSC şirketin hisse devirleri hız kazanacak. Diğer şirketlerin devrinde ise değerleme çalışmaları bekleniyor. Bu işlem sonunda CIMSA’nın nakit düzeyinin iyileşmesi, temettü kapasitesinin yükselmesi bekleniyor. (Şirketin internet sitesinde yayınladığı açıklamaları okuyunuz. https://www.cimsa.com.tr/ca/docs/233E1C84A98E461EB5C6547C6B0972/27196806588E4917AC8F7DAB13599E99.pdf)

Projeksiyon ve Beklenti

Öncelikle sonuçları operasyonel anlamda olumlu buluyorum. İştiraklerden gelirlerin güçlü seyri ilerleyen çeyreklerde de devam edebilir. Arsa satışı geliri ise tek defalık. CIMSA iyi bir bilanço açıkladı.

CIMSA için satış gelirlerinin 2021 yılı sonunda olar bazında %22 artışla 362 milyon $ seviyesinde olmasını bekliyorum. Ortalama kur seviyesi 8.20TL olarak öngörmemiz dahilinde 2 milyar 968 milyon TL satış geliri bekliyorum. FAVÖK Marjını %23 ve FAVÖK rakamının 681 milyon TL olmasını öngörmekteyim.

Tarihsel piyasa çarpanlarına bakıldığında fd/favök ve fd/satış çarpanlarına göre iskontolu olduğu söylenebilir. Tarihsel olarak fd/favök için 9x ve fd/satış için 2.1x seviyelerini uzun vadeli beklentiler için uygun görüyorum. Buna göre CIMSA için 12 aylık dönemi kapsayan hedef fiyat 37TL olarak belirleniyor. Borsa fiyatı olan 22.60TL’ye göre %64 yükseliş potansiyeli bulunuyor.

Hisse devrinin tamamlanması ve nakit gücünün artması hedef fiyatı daha yukarıya taşıyabilir. CIMSA’nın beyaz çimento alanındaki büyüme ve dünya liderliği hikayesi, sürdürmekte olduğu yüksek teknolojili Ar-Ge projeleri ile uzun vadeli yatırım için iyi bir hikaye biriktirdiğini düşünüyorum.

Kısa vadeli bakanlar için ise teknik olarak 21.35 seviyesindeki 50-günlük ortalaması üzerinde kaldığı sürece pozitif görünüm korunabilir. Bu seviyelere geri çekilmeler olsa bile 21.35 seviyesinin altına inip inmeyeceği önemli olacak. Düşmesi halinde 20.60 desteği izlenecek. Yukarıda ise 23.80 direnci geçilirse 26.70 direnci hedef olabilir.

ARDYZ Raporumu okuyabilirsiniz.

THYAO Raporumu okuyabilirsiniz.

YASAL UYARI

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan ve hiçbir şekilde yönlendirici nitelikte olmayan içerik, yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.