SASA Şirket Analizi 2019/03

SASA Son Gelişmeler ve Geleceğe Yönelik Beklentiler

Uzun vadeli yatırım olarak pozitif yaklaştığımız SASA ‘da gelişmeler devam ediyor. Şirket son olarak KAP’a bildirdiği haberde yeni elyaf üretme tesisinin devreye almaya başladığını bildirildi. Şirket bu yatırımı 2016 yılında duyurmuştu. Bu duyuruya paralel olarak belirlenen takvimde önemli bir sapma olmadan devreye alınıyor.

Devreye alınan tesis 350 bin ton/yıl elyaf üretme kapasitesine sahip bulunuyor. Şirket’e yıllık ciro katkısı 500 milyon $ olması bekleniyor. Bu yılın geri kalanında ise 2019 yılında mevcut ciroya ek olarak 250 milyon $ ek ciro gelmesi beklenmekte. Bu yatırımın etkilerini 3.çeyrek bilançosundan itibaren görmeye başlayacağız.

Bunun yanında Poy/Tekstüre ve Şişe Cipsi yatırımlarının inşaatı da devam etmekte olup, Poy ve Tekstürize iplik yatırımının 2019 yılında faaliyete geçmesi planlanıyor. Hatırlanacağı üzere bu yatırımın duyurusu Haziran 2017 tarihinde yapılmıştı. Yatırımın bedeli 330 milyon $ olurken, ciroya katkısının 450 milyon $ olması bekleniyor. Muhtemelen bu yatırımın ciroya katkısını asıl olarak 2020 yılında ciroda görebiliriz.

Pet Tesisi (Şişe Cipsi) yatırımı ise 80 milyon $ bedel ile yapılırken, ciroya 330 milyon $ katkı yapması bekleniyor. Bu yatırımın 2020 yılında faaliyete geçmesi planlanıyor. Yine bu yatırımda Haziran 2017 tarihinde duyurulmuştu.

Şirket’in Ciro Beklentileri

Şirket’in 2018 yılı faaliyet raporunda, yönetim Kurulu Başkanı’nın mesajında gelecek 3 yıla ait ciro beklentileri paylaşılmış. Buna göre SASA cirosunun 2019 yılında 700 milyon $, 2020 yılında 1.250 milyon $ ve 2020 yılında ise 2.050 milyon $ olması bekleniyor.

Karşılaştırma yapılması SASA’nın 2018 yılı net satış gelirleri 452 milyon $ seviyesinde oluşmuştu. Yılın ikinci yarısında elyaf tesisinin katkısı ile 2019 yılı için 700 milyon $ seviyesindeki hedef gerçekleşebilir görünüyor. Ciro büyümesine göre bakıldığında gelecek üç yılda oldukça etkileyici bir büyüme söz konusu olacak.

Yatırımların devreye girmesi konusundaki somut gelişmeler gelecek dönemde hisse fiyatlamasını zaman içerisinde pozitif etkilemeye devam etmesi beklenebilir.

3 Aylık Dönem Analizi

SASA 2019 1Ç döneminde 216.2 milyon TL net kar açıkladı ve net kardaki artış %379 seviyesinde oluştu. Ancak bu karın nedeni yatırım teşviklerinden gelen vergi gelirlerinden kaynaklandı. Söz konusu dönemde 213.8 milyon TL vergi geliri yansıtıldı.

Normalde kar marjlarındaki düşüş nedeni ile geçen yıl aynı döneme göre zayıf bir bilanço görüyoruz. Vergi öncesi kar 6.6 milyon TL olurken, bu geçen yıl aynı döneme göre %88 oranında düşüşü gösteriyor.

Esas Faaliyet Karı aynı dönemde %65 gerileyerek 20.2 milyon TL olurken, FAVÖK karı ise %62 düşüşle 22.8 milyon TL seviyesinde oluştu.

Kar Marjlarındaki Düşüş

Kardaki düşüşte kar marjlarında görülen 10 puana yakın düşüşler etkili oldu. Brüt kar marjı aynı dönemde %18.3’den %8.2 seviyesine daralırken, FAVÖK marjı ise %14.4’den %3.7 düzeyine düştü. Karlılıktaki düşüşte pazardaki fiyat baskısı etkili oldu. Çin-ABD görüşmelerindeki belirsizlik nedeni ile ABD’ye satılamayan ucuz malların iç piyasaya girmesi nedeni ile oluşan fiyat baskısı, kar marjlarındaki düşüşte önemli bir etken görünüyor. 2019 yılının 2.çeyrek döneminde kar marjlarında bir miktar toparlanma bekleniyor.

Satış Gelirleri Dolar Bazında Stabil

SASA’nın satış gelirleri aynı dönemde %49 artışla 626.3 milyon TL düzeyinde oluştu. Bu artışta döviz kurlarının etkisi bulunuyor. ABD Doları bazında ise 1Ç18’de 110 milyon $’dan 1Ç19’da 116 milyon $ seviyesine sınırlı bir artış var. Ancak dolar bazındaki satış performansında düşüş olmaması satış sorunu olmadığını göstermesi bakımından olumlu.

2019 yılı ilk çeyrek itibari ile Şirket’in net borcu 2.1 milyar TL seviyesinde bulunuyor. Net Borç / FAVÖK rasyosu 5.4x seviyesinde. Cari oran 1.05x ve likidite oranı ise 0.68x seviyelerinde. Borç çevrime sorunu olmamakla birlikte bu rasyoların bir kademe daha yüksek olmasını tercih ederiz. Yatırım döneminde olması nedeni ile bunu normal karşılıyoruz ve şirket bu süreci dengeli yönetiyor. Şirkete ciro katkısı gelmeye başladığı bu yıldan itibaren bu rasyolarda güçlenme beklenebilir.

Gelirler Döviz Bazında

Mart 2019 sonu itibari ile SASA’nın döviz pozisyonuna bakarsak 32.4 milyon $ döviz fazlası buna karşılık 258 milyon € döviz açığı görülüyor. Şirket için Euro’da kur riski görülüyor. Şirket’in uygulamış olduğu bir hedging pozisyonu yok. Ancak buna gerek görünmüyor. Çünkü şirket’in gelirlerinin %57’si Dolar, %40’ı Euro bazında bulunurken sadece %3’lük bölümü TL bazında bulunuyor. Sonuç olarak Şirket yapısı itibari ile döviz kurlarındaki oynaklığa karşı doğal bir korunma altında.

SASA satışlarının %40’a yakın kısmını ihraç ediyor. Geri kalanı yurtiçi olurken, yukarıda belirtildiği gibi yurtiçi satışları da döviz bazında yapılıyor. Yurtiçine ağırlıklı olarak Elyaf satışları gerçekleşirken bu dolar bazında gerçekleşiyor. İhracat ise Euro bazında yapılıyor. 2018 yılında 183 milyon $ ihracat yapan şirket bu yılın ilk çeyreğinde 40 milyon $ ihracat gerçekleştirdi. Geçen yıl aynı dönemde ihracat 46 milyon $ olmuştu.
Elyaf satışlarının %90’ı iç piyasaya yapılıyor. Polyester Cips ve DMT satışlarının %54’ü iç piyasa %46’sı dış piyasaya gerçekleşiyor.

Son olarak ton bazında satışlarda ise yılın ilk çeyreğinde 79.684 ton satış gerçekleşti. Geçen yıl aynı döneme göre ton bazında %17 artış olması olumlu karşılanabilir.

Değerleme ve Hedef Fiyat

SASA 2019 yılında yoğun bir şekilde yurtdışı fuarlara katılacağını bildiriyor. Tanınırlık ve pazarlama açısından bu oldukça önemli olacak. Devreye girecek yeni kapasitelerin tanıtımı ve bilgilendirilmesi için bunu doğru bir adım olarak görüyoruz. Şirket için satış sorunu beklenmemeli. Çünkü üretilen ürünler Türkiye’nin ithal ettiği ürünleri karşılıyor.

Şirket için 2019 yılında 4.205 milyon TL satış geliri, 778 milyon TL FAVÖK beklentimiz bulunuyor. FAVÖK marjının ise bu yıl ve gelecek dönemlerde ortalama %18.5 seviyesinde oluşmasını öngörmekteyiz.

Bu beklentilere göre SASA için 12 aylık dönemi kapsayan hedef fiyatımız 16TL seviyesinde bulunuyor. Mevcut 6.61TL borsa fiyatına göre %142 yükseliş potansiyeli bulunuyor. Bu beklentimizde yukarıda bahsedilen ciro katkıları dahil edilmiştir.

SASA’nın uzun vadeli düşünen sabırlı yatırımcılar için uygun olduğunu düşünüyoruz. Piyasanın fiyatlama konusunda acele etmediğini ve yatırımların ciroya katkısını görmek istediğini söylemek mümkün. Somut gelişmelerin bilançoya yansıması ile birlikte hisse fiyatında beklenen pozitif seyirlerin uzun vadede kademeli olarak görüleceğini öngörmekteyiz.

SASA için 2017 yılındaki çalışmayı da görebilirsiniz. 

Buradaki görüşler kişisel görüşlerimdir. Kesinlikle yatırım tavsiyesi değildir ve yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Burada yer alan görüşler genel yatırım yorum ve tavsiyesi kapsamındadır. Buradaki görüşler kişisel risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Burada yazılanlara göre hareket ederseniz risk size aittir. Lütfen sitedeki uyarı yazısını okuyun.