Tüpraş (TUPRS) 2Ç18 döneminde beklentilerin üzerinde 1.026 milyon TL net kar açıkladı. Beklentiler 803 milyon TL seviyesindeydi. Bu sonuçla birlikte şirket 2018 yılı ilk yarısını 1 milyar 405 milyon TL net kar ile kapadı. Net kar geçen yıl aynı dönemin %40 gerisinde bulunuyor.
Çeyreksel Dönem
2Ç18 ‘de satış gelirleri ve favök karı da beklentilerin üzerinde geldi. Satış gelirleri geçen yıl aynı döneme göre %59 artışla 20 milyar 80 milyon TL seviyesinde olurken, beklentiler 19 milyar 166 milyon TL seviyesindeydi. FAVÖK karı da aynı dönemde %42 artışla 2 milyar 98 milyon TL seviyesinde olurken beklentiler 1 milyar 706 milyon TL seviyesindeydi.
Net kar bazında ise geçen yıla göre %30 gerileme bulunuyor. Bunda yüksek finansman giderlerinin etkisi bulunuyor.
Kar marjları 2Ç17 döneminde göre aşağıda devam ederken, 1Ç18 dönemine göre karlılıkta önemli artışlar görülüyor. Brüt kar marjı 1Ç18’de %7.97 iken 2Ç18 döneminde %11 seviyesine yükselmiş. Aynı şekilde Favök marjında da %7’den %10.4 seviyesine yükseliş görülüyor.
Net finansal giderler ilk çyreğin bir miktar altında kalırken yine 226 milyon TL seviyesinde oluşmuş. Geçen yıl aynı dönemde 91.6 milyon TL finansal gider yazmıştı. Net karı aşağı çeken önemli bir etken artan faizlere paralel olarak faiz giderlerinin yükselmiş olması. Kur farkının da etkisi var ancak şirket döviz riskini önemli ölçüde koruma altına aldığından dolayı asıl etken faiz giderleri olmuş.
6 Aylık Dönem
2018 yılının ilk yarısına baktığımızda satış gelirleri %34 artarak 33 milyar 502 milyon TL seviyesinde oldu. FAVÖK karı %2 büyüme gösterdi ve 3 milyar 55 milyon TL düzeyinde gerçekleşti. Net kar ise %40 gerileme ile 1 milyar 405 milyon TL seviyesine oluştu.
Kardaki düşüşte en büyük etken kar marjlarının geçen yıla kıyasla düşük kalması oldu. Şirket yılın ilk yarısında %9.8 Brüt kar marjı ve %9.1 Favök Marjı ile tamamladı. Her iki marj geçen yıl aynı döneme göre 3-4 puan aşağıda oluştu.
İlk çeyrek dönemdeki performansların 2.çeyrek dönemde daha iyiye gittiği görülüyor. Satış gelirleri ilk çeyrekte %8.5 gibi sınırlı bir arış temposunda iken 2Ç’de %59 seviyesine yükseldi. FAVÖK ilk çeyrekte %37 gerileme gösterirken 2Ç’de %42 artış temposuna ulaşmış görünüyor.
PLANLI DURUŞLAR VE RAFİNERİ KAR MARJLARI
1Ç18 döneminde İzmir, Kırıkkale ve Batman rafinerilerindeki planlı duruş satış ve kapasite kullanımı üzerinde baskı yaratmıştı. 2Ç18 döneminde ise Kırıkkaledeki tüm ünitelerindeki planlı duruş devam etti. İzmit ve İzmir rafinerilerinde ise periyodik bakım duruşları oluştu. Buna Bağlı olarak kapasite kullanım oranı yılın ilk yarısında %85.2 seviyesinde oluştu. İlk çeyrekte kapasite kullanımı %78 seviyesindeydi. Kapasite kullanımı giderek artan şiket yıl sonunda %100’e ulaşmayı hedeflediğini belirtiyor. Geçen yıl aynı dönemde şirket %111.5 KKO ile çalışmıştı.
3Ç18 döneminde hiçbir rafineride duruş yok. 4Ç18 döneminde ise sadece İzmit rafinerisinde planlı bakım duruşu olacak.
TUPRS rafineri kar marjı 6A18 döneminde 8.9 $/ton seviyesinde oluştu. Akdeniz rafineri marjı ise 4.2 $/ton seviyesinde oluşmuştu. Planlı duruşlara rağmen rafineri marjındaki yüksek seyirler olumlu. Şirket rafineri marjının 2018 yılında 7.5-8 $/ton aralığında oluşmasını bekliyor.
TUPRS 1Ç18’de 5.2 milyon ton üretim yaparken 2Ç18’de 6.2 mn ton üretim gerçekleştirdi. Yılın ilk yarısında 11.4 milyon ton üretim oluşurken, geçen yıl aynı dönemde 14.9 milyon ton üretim oluşmuştu.
Aynı dönemde satışlar ise 13.6 milyon ton seviyesinde oldu. Geçen yıl aynı döneme göre %11.2 düşüşe işaret ediyor. TUPRS 2018 yılında 28.3 milyon ton üretim ve 31 milyon ton satış bekliyor.
Haziran sonu itibari ile Tüpraş’ın 8 milyar 900 milyon TL net borcu bulunuyor. Net borç /FAVÖK rasyosu ise 1.5x seviyesinde ve ideal. Cari oran 1.06 seviyesinde. Borç çevirme rasyoları sağlıklı.
TUPRS’ın koruma işlemleri öncesinde 2 milyar 716 milyon $ döviz açığı bulunuyor. Ancak koruma işlemleri sonrasında bu döviz açığı 54 milyon $ döviz fazlasına dönüşmüş durumda. Koruma işleminin dalgalı kur istemlerinde ne kadar önemli olduğunu TUPRS çok iyi kavramış durumda.
TEMETTÜ ŞİRKETİ
TUPRS Borsa İstanbul’da işlem gören şirketler arasında temettü ödeme oranı en yüksek şirketlerden birisi. Son on bir yılın on yılında temettü ödeyen şirketin yıllık ortalama temettü verimi %7.7 seviyesinde bulunuyor. Yıllık ortalama temettü büyüme oranı ise %9 seviyesinde oluşmuş. Yıllık ortalama FAVÖK büyümesi ise %8.7 seviyesinde. TUPRS oldukça ideal bir temettü şirketi görünümünde.
SOCAR RİSKİ HAKKINDA
İlk başlarda Eylül ayında devreye girmesi beklenen Socar rafinerisinin TUPRS için önemli bir risk olabileceğini düşünüyordum. Ancak bu konuda şirketin yatırımcı sunumunda verdiği bilgiler satış konusunda önemli bir sorun olmayacağını gösteriyor. Öncelikle Star rafinerisi 10 milyon ton kapasiteye sahip bir rafineri. Yani Tüpraş’ın 1/3 ü büyüklüğünde olacak. Tüpraş’ın satışlarının en büyük kısmı Benzin, Dizel ürün ve Jet Yakıtından oluşuyor. Öncelikle Star rafinerisinde benzin ürünü olmayacak. Jet Yakıtı ve Dizel ürünlerde ise iki rafinerinin toplamı Türkiye’nin talebini karşılamıyor. Başka deyişle satış sorunu bulunmuyor. Bu durumun TUPRS için önemli bir satış riski yaratmayacağını düşünüyorum. Karlılıkta ise rekabet edilecek bir durum olmadığını ve bu nedenle fiyat baskısı oluşturmayacağını bekliyorum. Nitekim yıl genelinde TUPRS hissesinde Star rafinerisine yönelik ciddi bir baskı görülmedi. Hisse üzerinde oluşan baskı daha çok kötü piyasa ve kötü ilk çeyrek finansallarında oluşmuştu.
DEĞERLEME ve HEDEF FİYAT
TUPRS için 2018 yılı satış beklentimi 68 milyar 661 milyon TL seviyesinde koruyorum. Ancak FAVÖK marjı beklentimi %8.5’den %9.5 seviyesine yükseltiyorum. Buna bağlı olarak 6.6 milyar TL FAVÖK beklentim bulunuyor.
Şirket’in son üç yılı kapsayan fd/favök çarpanı ortalaması 6.58x seviyesinde bulunuyor. 2018 yılına yönelik 6.560 milyon TL FAVÖK beklentime göre TUPRS için 6-12 aylık dönemi kapsayan hedef değerimi 136TL olarak hesaplıyorum.
Buna göre 17 Temmuz 2018 tarihindeki analizimde belirttiğim 117TL hedef fiyatımı 136TL seviyesine yukarı yönlü revize ediyorum. Şirketin 110TL olan son kapanışına göre yaklaşık %24 yükseliş potansiyeli bulunuyor.
Buradaki görüşler kişisel görüşlerimdir. Kesinlikle yatırım tavsiyesi değildir ve yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Burada yer alan görüşler genel yatırım yorum ve tavsiyesi kapsamındadır. Buradaki görüşler kişisel risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Burada yazılanlara göre hareket ederseniz risk size aittir. Lütfen sitedeki uyarı yazısını okuyun.
Tuncay bey merhaba,
3.ceyrek bilanço analizinizi merakla bekliyorum. En kısa zamanda yaparsanız sevinirim.