Çeyrek Dönem Değerlendirmesi
Hektaş (HEKTS) 2Ç22’de 213.5 milyon TL net kar açıkladı. Net kar yıllık %665 artarken, önceki çeyreğe göre yatay seyretti. Yıllık bazdaki agresif kar artışında cirodaki sert büyüme ve kar marjlarındaki 13-13 puana yakın artışın etkisi büyük. Net kar marjı 2Ç22’de %14.7 olurken, yıllık 8.7 puan artış ancak öncekei çeyreğe göre 5 puan düşüş kaydetti. Net kar marjındaki çeyreklik düşüşte daha fazla vergi karşılığı ve kur farkı giderleri etkili olmuş görünüyor. Şirket 1Ç22’de 13.3 milyon TL vergi karşılığı ayırırken, bu rakam 2Ç22’de 76.5 milyon TL oldu. Diğer yandan kur farkı giderleri 1Ç22’de 57.7mnTL olurken, 2Ç22’de 105.2 milyon TL oldu. Bu faktörler, önceki çeyreğe göre net kar marjının 5 puan düşmesine neden oldu.
Satış gelirleri 2Ç22’de 1.452 milyon TL olurken, yıllık %215 ve önceki çeyreğe göre %35 büyüme gösterdi. Bitki koruma ürünleri ve hayvan sağlığı ürünlerinin ciroya katkısı artarak devam etti. Brüt kar marjı %41.3 olurken, yıllık 11.5 puan arttı, önceki çeyreğe göre yatay kaldı. Şirket faaliyet raporunda özellikle bitki koruma işkolunda 2022 yılı ikinci çeyrekte etkili olan kur hareketliliğinden etkilenmeden satış yapıldığını ve bu satışların volatilitesi yüksek kur ortamında ve istenen karlılık düzeyinde olduğunu belirtiyor.
Yine 2Ç22 döneminde FAVÖK 507 milyon TL olurken, yıllık %411 ve çeyreklik %33 artış gösterdi. FAVÖK’teki yıllık artışta cirodaki büyüme ve geçen yılın üzerindeki karlılık etkili oldu. Brüt kar marjının 11.5 puan artması ve faaliyet giderlerinin daha kontrollü gelişimi etkili olan ana nedenler. FAVÖK Marjı 2Ç22’de %35 olurken yıllık 13.4 puan artış gösterdi, önceki çeyreğe göre yatay kaldı.
Sonuç olarak yılın ikinci çeyreğinde satış ve operasyonel performansta %35 büyüme sağlandı. Kur hareketliliğinin ve sektörde fiyatlamalardaki oynaklığa rağmen 1Ç22’ye rağmen kar marjlarından ödün vermeden satışlarını gerçekleştirdi. Pazardaki güçlü konumu ve özellikle hayvan sağlığı ürünlerindeki çeşitliliğin artması ciroya katkı sağlamış. Faaliyet raporunda 2nci çeyrekte kur hareketliliğine parmak basıldığı net bir şekilde görülüyor. Satış ve FAVÖK’teki %35’lik artışa karşın, net karın 1Ç22 ile aynı kalmasında kur farkı giderleri ve daha yüksek vergi karşılığının etkisi var. Ancak operasyonel sonuçlar olumlu.
6 Aylık Değerlendirme
Bu sonuçlarla birlikte HEKTS yılın ilk yarısını, %322 artışla 425.4 milyon TL net kar ile kapadı. Aynı dönemde satış gelirleri %182 büyüdü ve 2.530 milyon TL seviyesinde oldu. Bu rakam ile 2021 yılının tamamındaki 2 milyar TL satış tutarını ilk altı ayda geçmiş oldu. FAVÖK %317 büyüdü ve 888 milyon TL oldu.
Dolar bazında yıllıklandırılmış satış gelirleri ise 2020 Haziran döneminden bu yana her çeyrekte kesintisiz büyümesini sürdürüyor. Son noktada yıllık dolar bazında ciro 284 milyon $ seviyesinde gerçekleşti. Aşağıdaki grafikte dolar bazında satışların seyrini tarihsel olarak görebilirsiniz.
Operasyonel kar marjlarında 10-12 puan arasında artışlar görülüyor. Şirket yılın ilk yarısında %41 Brüt kar marjı (yıllık 10 puan artış), %35.10 FAVÖK Marjı (yıllık 11 puan artış) ile çalıştı. Net kar marjı ise 6 puan yükselişle %16.8 seviyesinde gerçekleşti. Net kar marjındaki iyileşmenin diğerlerine göre daha yavaş iyileşmesinde, geçen yıla kıyasla daha fazla oluşan finansman ve kur farkı giderleri ile daha yüksek vergi karşılığı ayırmasının etkisi var.
FAVÖK Marjı %35.10 ile son iki yıla kıyasla yüksek seyrini sürdürüyor. Özellikle ilk çeyrekteki yüksek karlılığının korunuyor olmasını olumlu buluyorum. Aşağıdaki grafikte Hektaş için tarihsel yıllıklandırılmış FAVÖK Marjı seyrini görebilirsiniz.
Kur oynaklığı ve buna bağlı olarak piyasalardaki fiyat oynaklığı ve rekabete rağmen HEKTS’ın büyümesini karlılıktan ödün vermeden sürdürmesini olumlu karşılıyorum.
Şirket’in hacim bazında satışları aynı dönemde %9 düşüşle 75.581.433kg seviyesinde gerçekleşti.
HEKTS faaliyet raporunda Özellikle Bitki Besleme işkolunda hizmet sağlanan Tradite Organomineral Gübre ve Yara Premium Gübre Gruplarının hasılat artışında pozitif etkilerinin olduğunu ifade ediyor. Ayrıca bitki besleme iş kolunda taban gübresinde TL ve Karlılık Bazlı büyümesini sürdürdüğünü söylüyor. HEKTS ayrıca faaliyet raporunda hayvan sağlığı işkolunda Arma ilaç sayesinde önceki dönemlere göre ürün çeşidi sayısındaki artışın cirosal büyümeyi desteklediğini ifade ediyor.
Borçluluktaki Gelişmeler ve Nakit Akışları
Haziran itibari ile HEKTS’ın net borcu 4.7 milyar TL seviyesinde bulunuyor. Bu rakam yılbaşında 2.2 milyar TL seviyesindeydi. Net borç rakamında artış olurken, Net Borç / FAVÖK oranı 3.8x seviyesinde bulunuyor. Genel borçluluk riskini gösteren bu rakam 2020 yılı sonlarından bugüne kadar yaklaşık 3.5 ile 4 arasında dalgalanıyor. 4 seviyesinin üzerini genel olarak istemeyiz. 6 seviyesinin üstünü ise riskli olarak görmekteyiz. HEKTS borçluluk oranını bu seviyelerde tutmaya devam ediyor. Aslında bu kadar hızı büyüme ve FAVÖK üretimi sonucunda borçluluğun aynı seviyelerde kontrol edilmesini pozitif buluyorum.
Kısa vadeli borç çevirme rasyoları ise cari oran 1.02x ve likidite oranı 0.69x ile sınır seviyede bulunuyor. Likidite oranının daha yüksek olmasını tercih ederdim.
Nakit akışları ise bu dönemde oldukça zayıf seyretti. Özellikle 2Ç’de faaliyet nakit akışları ve serbest nakit akışları ciddi şekilde negatif oldu. Şirket işletme faaliyetlerinden 1.748 milyon TL negatif nakit akışı gerçekleştirdi. Bunda en büyük etki artan ticari alacak ve stokların etkisiyle İşletme Sermayesinden oluşan 2.583 milyon TL negatif nakit akışı oldu. Bu elbette finansman ihtiyacını arttırdı ve HEKTS yılın ilk yarısında net olarak 3.1 milyar TL borçlanma gerçekleştirdi.
İşletme sermayesi ihtiyacının artmasına paralel olarak HEKTS ödenmiş sermayesini %150 nakit ve %44.18 bedelsiz artırma kararı aldı ve SPK’ye 4 Temmuz 2022 tarihinde başvuruda bulundu. Sermaye artırımının onaylanması ve gerçekleşmesi ile bedelli artırım ile Şirket bünyesine 1.290 milyon TL nakit girişi sağlanmış olacak. Şirket bu nakit girişi ile işletme sermayesi ihtiyacını azaltmayı, finansman yükünü düşürmeyi ve büyüme hedefleri doğrultusunda gerekli yatırımları gerçekleştirmeyi planlıyor. SPK’dan onay bekleme süreci devam ediyor.
HEKTS gibi agresif büyüyen bir firmada işletme sermayesi ihtiyacının ve borç rakamının artması normal. Son yıllarda Şirket büyümeyi borçlanma ve özkaynakları ile gerçekleştiriyor. Şirket 2019 yılında %200 ve 2021 yılında %176 bedelli sermaye artırımına gitmişti. Ayrıca tahvil ihracı yolu ile borçlanmalarını sürdürüyor. Buna karşın Ciro ve FAVÖK büyümesi elde ediyor. Net Borç / FAVÖK oranı bugüne kadar 4x seviyesinin üzerine yükselmedi ve Şirket’in buna dikkat ettiğini düşünüyorum. Ayrıca Şirket yetkilileri borçlanmadan korkmadıklarını ve arkalarında OYAK Grubu gibi güçlü bir yapının olduğunu her fırsatta söylüyor.
DEĞERLENDİRME ve Hedef Fiyat
Hektaş mevcut durumda 51x f/k ve 18.2x pd/dd çarpanında işlem görmekte. Bu oranlar hem sektör ortalamalarının hem kendi tarihsel çarpan ortalamalarının çok üzerinde bulunuyor. Ayrıca mevcut karlılıklara göre de bu çarpanlar yüksek görünüyor. Önceki yazılarımda ifade ettiğim gibi HEKTS’da önden yüklemeli bir fiyatlama bulunuyor. Ancak mevcut büyümeye ve kar rakamlarındaki artışa paralel olarak çarpanlarda ilerleyen dönemlerde düşüşler görülebilir.
Son sonuçlarla birlikte İNA modelimdeki revizeler ile HEKTS için 12 aylık hedef fiyatımı 22.47TL’den 40TL seviyesine revize ediyorum. Son borsa kapanış fiyatı olan 38.70TL ye göre oldukça sınırlı bir yükseliş alanı görülüyor. Hedef fiyatı yükselten en önemli neden kar marjlarındaki yükseliş olarak gösterilebilir. Ciro beklentim 2022 yılı için 5052 milyon TL ve FAVÖK beklentim 1834 milyon TL seviyesinde bulunuyor. FAVÖK Marjının ise %36 seviyelerinde olmasını bekliyorum. İlerleyen yıllarda modelimde FAVÖK Marjının gerileyerek %33 seviyelerinde devam etmesini bekliyorum. Kar marjlarının katma değeri yüksek ürünlerle birlikte yükselmesi durumunda hedef fiyat çok daha yukarılara revize edilebilir elbette. Bu sonuçları hep birlikte göreceğiz. Kısa vadede bedelli sermaye artırımının netleşmesi ve tarihinin açıklanması ile hissede kısa süreli bir satış baskısı görülebilir. Uzun vadede büyüme beklentilerime paralel olarak olumlu görüşümü koruyorum ve uzun vadeli yatırımcıların pozisyonlarını korumalarında fayda olacağını düşünüyorum.
HEKTS 2022/03 Analizimi de okuyabilirsiniz.
HEKTS Ziyareti sonrası değerlendirmelerimi okuyabilirsiniz.
Kendinizi Eğitin. Borfin eğitimlerim hakkında bilgi alabilirsiniz. Görselleri tıklayın.
YASAL UYARI
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan ve hiçbir şekilde yönlendirici nitelikte olmayan içerik, yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.